Análisis fundamental de Rio Tinto

Siguiendo con el análisis de las empresas que lleva AzValor en su fondo internacional, vemos que en segundo lugar con un 3,30%, tienen a Rio Tinto.

Rio Tinto Group (LSE: RIO, NYSE: RTP) es un grupo empresarial internacional del sector de la minería, surgido de la fusión en 1995 de Rio Tinto-Zinc Corporation (RTZ), con base en el Reino Unido y antiguamente conocida como Rio Tinto Company Limited, y Conzinc Riotinto of Australia Limited (CRA), con base en Australia. Es el grupo de extracción de carbón más grande del mundo con un beneficio de 8.974 millones de dólares en el año 2006 sobre un volumen de ventas de 25.440 millones. Ha llegado a un acuerdo para comprar la empresa canadiense de aluminio Alcan Inc. por 38,1 mil millones de dólares, en un movimiento que creará la empresa líder mundial más grande de aluminio. El Presidente de Alcan, Dick Evans, dirigirá la nueva división que será renombrada como “Rio Tinto Alcan” y tendrá su oficina central en Montreal.

La Empresa se dedica a la extracción de mineral de hierro, cobre, carbón, talco, dióxido de titanio, sal, aluminio e incluso diamantes a través de varias divisiones a lo largo del planeta.

Organización:

Rio Tinto está organizado, principalmente, en cinco negocios operativos, cada uno de ellos distinguible según el tipo de producto:

  • Rio Tinto Copper – cobre y subproductos, tales como oro, plata, molibdeno y ácido sulfúrico, también seria la futura sede de las operaciones de níquel de llegarse a desarrollar.
  • Rio Tinto Alcan – aluminio, bauxita y alúmina.
  • Rio Tinto Energy – carbón y uranio.
  • Rio Tinto Diamonds & Minerals – diamantes, minerales industriales como el bórax, el talco, la sal, el yeso o el dióxido de titanio.
  • Rio Tinto Iron Ore – mineral de hierro y de hierro.

Estos cinco grupos operativos, son a su vez, sustentados por otras divisiones independientes que prestan apoyo y exploración.

El Grupo Rio Tinto, esta compuesto por una compleja estructura de filiales, todas ellas pertenecientes a una de las cinco descritas. Rio Tinto comparte la propiedad de algunas de ellas con otros organismos. Las principales subsidiarias son:

RIO es una empresa minera y como tal tendrá 2 características importantes que en el análisis se deberán de comprobar: 1) Será una empresa cíclica y 2) a priori no es un buen negocio, entendiendo como tal un negocio con una alta rentabilidad y crecimiento.

Estos dos puntos nos obligan a tomar esta empresa como una posible inversión a medio plazo, intentando comprar en la parte baja del ciclo y vendiendo en en la parte media-alta.

AzValor han querido aprovechar los históricamente bajos precios de las materias primas para invertir en ellas. Para ello han seleccionado las mejores empresas del sector, por gestión, deuda, activos y posición en el mercado. Igual que su primera posición en el fondo Ibérico fue ArcelorMittal en el internacional fue RIO.

Fase del ciclo:

Lo primero que habrá que ver entonces es si estamos en la parte baja del ciclo, antes de mirar los números.

Cotización de RIO:

Rio Tinto está cotizando en mínimos de 8 años. Desde el crack de 2008 no ha cotizado a estos precios. Contando que en ese año estuvo en esos niveles unos meses, habría que irse a 2005 para encontrar unos precios similares, hace 11 años.

Parece evidente que está en la parte baja del ciclo.

Vamos a ver que han hecho el precio de los minerales en los últimos 5 años, comparándolos a un índice como es el SP500:

Mientras el SP500 ha aumentado un 65% en 5 años, en el mismo periodo el ETF referenciado a los precios de los minerales ha caído casi la misma cantidad que el SP500 ha subido, es decir un 63%. Cuando algo cae tanto al menos hay que mirar por que, si tiene sentido o si como tantas veces el mercado ha reaccionado en exceso naciendo una oportunidad de compra.

Para comprobar que puede haber valor y que el ciclo ha tocado o está cerca de tocar fondo, hay que ver si las empresas están perdiendo dinero.

En este punto es donde la Escuela Austriaca de economía nos puede ayudar. En su teoría de ciclos nos viene a decir que en un sector donde hay grandes beneficios habrá una inversión de capital, nacerán competidores para comer la tarta. Y en el caso contrario, donde en un sector se pierda dinero, existirán salidas de empresas, cerrarán las menos eficientes hasta que se llegue al equilibrio de nuevo de que existan beneficios.

Vamos a ver cómo está el sector y si se está perdiendo dinero o si pueden seguir cayendo los precios:

En diciembre de 2015 el precio del hierro bajó de 40$/ton, esto suponía que sólo 4 empresas del sector no perdían dinero y que ganaban sólo 2 BHP y RIO.

Es decir, con los precios mínimos de 40$/ ton de diciembre RIO puede seguir ganando dinero, incluso si cayesen un 10% más, también podría aguantar.

Con esta situación del mercado, donde muchos pierden dinero, los precios no tardarían en subir. Las empresas cierran, existe menos competencia y los precios suben, oferta demanda, la teoría del ciclo de nuevo. Como curiosidad vemos en la imagen de Bloomberg que también se cita a Anglo American, también la llevaba AzValor y vendió al revalorizarse más de un 240% en 3 meses.

¿Pero las empresas estaban cerrando, de verdad? Vamos a ver los periódicos:

En este escenario, con empresas cerrando, precios en mínimos de 8 años y con una empresa de las más eficientes, todo parece claro para entrar a valorarla.

Pero antes tenemos que asegurarnos que se va a seguir consumiendo hierro. La lógica hace pensar que sí, pero las estimaciones de las empresas o de consultoras de prestigio nunca sobrarán:

Las estimaciones son que cada año aumente la demanda de hierro, especialmente en China, donde ya hemos visto que sus empresas no son las más eficientes, por lo que tendrán que importar.

Aquí surge un riesgo, si China sube los aranceles de la importación de hierro, RIO se puede ver perjudicada. Todo hace pensar que no será así, si China quiere crecer tiene que abrirse como lo está haciendo, pero nunca estará de más vigilar este punto ya que China no es precisamente el país más transparente del planeta.

RIO:

En este momento, vistos los puntos anteriores, es momento de entrar a valorar RIO, ya que puede que haya algo de valor en ella.

Lo primero que hay que ver de una empresa cíclica como esta es la deuda, a las empresas sólo las lleva a quebrar las deudas. Vemos el Debt/ Equity que aunque en cada sector es diferente, en general podemos hablar de empresa sana si está por debajo de 2.

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Debt/Eq. 0.11 1.56 1.44 0.51 0.24 0.39 0.52 0.03 0.49 0.56

Vemos que se mantiene en un bajo 0.56, lo que demuestra que la gestión en este punto es correcta.

El siguiente punto que habrá que comprobar, es si la empresa está reduciendo los costes. Todo indica apuntar a que sí, ya que de lo contrario no sería de las más eficientes, pero tenemos que comprobarlo con números.

Es significativo que las primeras slides de la presentación de Resultados de 2015 hablen de reducir costes, de los que se han reducido y de los que se planean reducir. Habría sido muy fácil haberse resguardado en la situación actual de los precios de los minerales, pero no lo han hecho, es un gran detalle de la gestión de RIO. Hay varias slides con todo el detalle, incluiré sólo una a modo de resumen:

Reducir más de 6 mil millones para una empresa que ha tenido unos ingresos de 44 mil millones es de subrayar, otro punto más indicativo de que la gestión está esforzándose en la línea correcta. Y ahí no queda todo, esperan reducir mil millones más en 2016 y otros tantos en 2017.

Esta reducción de costes no sólo hay que verla como un camino para aguantar los precios bajos, si no que a la larga, cuando los precios se recuperen, RIO será mucho más eficiente de lo que ha sido en el pasado. Esos 29$ de breakeven point bajarán, lo que provocará que sus beneficios aumenten, la ecuación es sencilla. Es uno de los puntos que habrá que tener en cuenta en la valoración de la compañía.

No he nombrado el ROE por que es poco significativo en empresas cíclicas, ha pasado del 45% al -6% a lo largo de la última década. Más adelante veremos el Margen Operativo de CF y el Margen del Net Income. Esto nos indica que no es un negocio excelente sino que es un negocio mediocre, pero comprado en la parte baja del ciclo nos pueden dar una buena rentabilidad en el medio plazo.

Vemos las cuentas anuales.

Balance:

A destacar la reducción de deuda, como el valor de sus plantas apenas se ha devaluado y han bajado sus inventarios, buscando la flexibilidad para abaratar costes como veíamos previamente.

Income:

Vemos que la compañía pierde dinero, pero RIO reporta además de sus beneficios, los beneficios subyacentes, donde los números son positivos. Serían los ajustes no relacionados con el negocio.

Cash Flow:

El pulso de una empresa es su cash flow libre, y vemos que RIO ha aguantado sin que le caiga en exceso, esto es el resultado de todas las políticas comentadas que han acometido para ser más eficientes.

Valoración:

Lo primero que veremos es el histórico de 10 años de RIO, sus números principales y sus múltiplos. A partir de ellos sacamos las medias de 3, 5 y 10 años.

El punto siguiente, partiendo de los números previos, es normalizar sus cuentas. Hemos informado unos ingresos de 46 mil millones, un margen operativo de CF del 30% y un margen neto del 10%. El valor contable de la acción lo hemos fijado sobre su medio histórica.

Cruzando esta proyección con la cotización de RIO aparece los múltiplos a los que cotiza. He tomado la cotización de USA por no hacer cambio de divisas, ya que RIO presenta sus cuentas en Dólares Estadounidenses pero cotiza en Londres en Libras y en Australia en Dólares Australianos.

Teniendo los números a los que cotiza en unas cuentas normalizadas, ya sólo queda estimar a cuanto debería cotizar por cada múltiplo, basándonos en el histórico:

Así el valor medio de RIO sería de 45$, lo que supondría casi un 50% de Margen de Seguridad.

Tenemos que tener en cuanta varios puntos en esta valoración:

  • Debido a que es una empresa cíclica los valores son conservadores, ya que hemos utilizado cifras de mitad del ciclo, si hubiésemos utilizado cifras de la parte alta del ciclo el valor intrínseco de la acción sería bastante superior.
  • He mantenido el PER, pero en una empresa cíclica no es válido ya que los beneficios cambian en exceso debido a la ciclicidad del sector.
  • Comprando la empresa a 45$ estaríamos pagando por ella 82 mil millones, menos de la mitad de lo que llegó a cotizar en 2007.
  • Es de prever que los márgenes aumenten debido a la reducción de costes que están llevando a cabo, con lo que el beneficio sería mayor.

En resumen, he querido pecar de conservador en una empresa cíclica y aún así tiene un 50% de margen de seguridad. Si hubiésemos estimado sin el freno de mano, RIO puede valer entre 2 y 3 veces lo que cotiza hoy.

Conclusión:

Los históricamente bajos precios de las materias primas han provocado que muchas empresas quiebren, obligando a las que se han mantenido a ajustar costes lo máximo posible.

Este hecho, bajo la mano de una gerencia brillante ha aumentado la rentabilidad de RIO, la empresa más eficiente del sector, lo que la posiciona en una situación idílica para cuando el ciclo cambie, como está sucediendo y los precios suban.

Teniendo en cuenta los riesgos de un sector cíclico y sobre todo el miedo a los aranceles que China asigne a sus importaciones, RIO puede ser una inversión excepcional a medio plazo.

13 comentarios
  1. Mucho Invertir Dice:

    Cuidado con Morningstar, a veces no son fiables sus datos. Ayer estuve comparando entre CNMV, lo publicado por la empresa, y lo publicado por morningstar, y en general sí, pero en todas las empresas encontraba datos muy importantes que bailaban.

    • Víctor Morales Dice:

      Hola Mucho Invertir.

      Yo suelo mirar en los 2 sitios: Informe anual de la empresa y Morningstar.
      ¿En qué casos viste desajustes?

      Gracias por la advertencia.

  2. Josep Dice:

    Hola Victor,

    Estupendo análisis! Felicidades!

    En su momento me decidí por BHP, si bien no descarto RIO para un futuro.

    • Víctor Morales Dice:

      Gracias Josep, estamos aprendiendo.
      No he analizado BHP pero atendiendo a los gráficos de eficiencia parece en buena posición.

      Un saludo.

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  1. […] Desde que publiqué los análisis en este blog las acciones han subido Samsung 37%, Richemont 40%, Rio Tinto 46%, Melexis […]

  2. […] ya comentamos en el análisis de Rio Tinto, ajustar costes e invertir cuando las cosas van mal no sólo permitirán que la empresa aguante si […]

  3. […] precisamente con Mercedes, BMW y Audi. Este punto está relacionado, al igual que comentábamos con Rio Tinto con los aranceles que se puedan incluir a la importación en Asia. Esperemos que China no se […]

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