Análisis fundamental de Samsung Electronics

Samsung Electronics (SEC, coreano: 삼성전자, KRX: 005930, KRX: 005935, LSE: SMSN, LSE: SMSD) es una empresa multinacional electrónica y de tecnologías de la información con sede en Samsung Town, Seúl, Corea del Sur. Es la principal subsidiaria del Grupo Samsung. Con plantas de ensamble y redes de venta en 65 países, Samsung cuenta con más de 200.000 empleados. 

En el año 2009, la compañía logró la posición dominante a nivel mundial como el mayor fabricante de productos IT sobrepasando a Hewlett Packard, el líder anterior. Sus ingresos por ventas en las áreas de pantallas LCD y LED, así como de chips de computadora, ponen a Samsung como la compañía número uno a nivel mundial en este segmento.

Algunos de los productos de Samsung más conocidos son los televisores con retroiluminación sobre la base de LED, televisores LCD convencionales y la línea de productos Galaxy, tanto smartphones como tablets. De hecho, con el modelo de teléfono Galaxy S, la línea de smartphones de Samsung ha mantenido la segunda mejor posición en el mercado mundial por algún tiempo. La línea de tablets, en tanto, fue sacada al mercado como una competencia directa con el iPad de Apple.

En el segmento de televisores, la posición de Samsung en el mercado es dominante. Durante cuatro años a contar de 2006, la compañía mantuvo el primer lugar mundial en ventas, no esperándose variaciones en este hecho a partir de 2010. En el mercado global de paneles LCD, la compañía ha mantenido la posición dominante por ocho años consecutivos.

Sector y negocio:

Samsung opera en 4 segmentos:

  • CE – Consumer Electronics: digital TVs, monitors, printers, air conditioners and refrigerators.
  • IM – Information technology & Mobile communications: mobile phones, communication systems, and computers.
  • DS – Device Solution:
    • SEMI: Memory and system LSI in the semiconductor business
    • DP: Display Business and LCD and OLED panels

Estos son sus números por segmento:

Vemos que donde más ingresa es en IM, pero lleva unos años disminuyendo, vamos a ver la rentabilidad operativa, donde gana más dinero por cada venta:

Vemos que, con mucha diferencia, sus mejores ratios de rentabilidad son en los semiconductores, además son crecientes, pasando de un 17% a un 27% en 5 años. Si nos fijamos en el primer cuadro vemos que precisamente los semiconductores es el segmento que más está creciendo.

Así parece que Samsung está bien enfocada, se está especializando en semiconductores, siendo cada año más eficiente en un segmento creciente. Esta rentabilidad y crecimiento de los semiconductores provoca que sea el segmento donde más beneficios consigue la empresa, superando a IM.

Vamos a ver su posición y crecimiento de su cuota de mercado en semiconductores.

Esta estadística muestra una distribución porcentual de la cuota de mercado de las empresas de venta de semiconductores líderes a nivel mundial durante el año 2015. La empresa americana Intel encabezó el ranking durante ese año, seguida de Samsung Electronics con una cuota de mercado de un 11,3%.

Esta estadística presenta el porcentaje de variación de la facturación de las empresas de venta de semiconductores líderes a nivel mundial en 2015, con respecto a sus ingresos registrados durante 2014. En ese año, el crecimiento de la facturación de la empresa Samsung Electronics fue de un 9%, por delante de Intel, que registro una porcentaje de variación de -1,2%.

Vemos que Samsung tiene una excelente posición en el mercado, sólo superada por Intel y a gran distancia del tercer competidor. Además cuenta on un importante crecimiento de cuota de mercado, en un sector en el que la mayoría de empresas pierden cuota.

Vemos los ratios agrupados. La rentabilidad ha descendido desde 2012 y 2013. Pero como hemos visto en la segunda tabla sabemos el detalle por segmento. El ROE de IM han caído del 18 al 13% y como es el segmento con mayores ventas lastran los márgenes agrupados de la compañía. Esto es uno de los puntos que está descontando el mercado, los márgenes de Samsung caen y con ellos cayó el precio.

Pero como hemos visto anteriormente los márgenes de los semiconductores están creciendo a gran rito, así como las ventas, lo que provocará que seguramente los márgenes se vuelvan a recuperar en los próximos años.

La deuda es insignificante, de hecho la empresa tiene caja neta y creciente. En 5 años la empresa ha prácticamente multiplicado por 3 su caja. Esto es extraordinario y habrá que tenerlo en cuenta en la valoración de la empresa. Recordemos que una empresa con caja neta es como un apartamento con dinero en un armario, si compramos el apartamento por 250k y tiene un armario con 50k, pues estaremos pagando 200k por el mismo.

¿Pero que está haciendo Samsung con esta caja? Vamos a ver el corazón de la empresa, los flujos de caja. Aunque como ya hemos visto la rentabilidad de los semiconductores está aumentando con lo que podemos pensar que está invirtiendo. Vamos a comprobarlo.

Como se podría esperar se confirma que la empresa está invirtiendo fuertemente. La inversión de Samsung se ha doblado prácticamente por 2 en 5 años. Esto es lo que está provocando lo que veíamos al principio, que la rentabilidad de los semiconductores aumente, que amplíe su cuota de mercado y que los ingresos de este segmento aumenten. La enorme caja que genera le permite aumentar al inversión y continuar aumentando el cash que tiene la empresa.

Así tenemos una empresa que si bien diversificada, ha pasado estos años de tener la mayoría de sus ingresos en IM (Information technology & Mobile communications) a tenerlos en Semiconductores. ¿Y cómo está afectando esto a la empresa?

Este cambio en Samsung ha afectado a sus ingresos y a su beneficio, el cual lleva un par de años cayendo. El mercado, siempre con miras cortoplacistas ha ido en paralelo, cayendo el precio de su cotización.

Vemos que la cotización ha subido prácticamente vertical un 20% desde principios de año. ¿Qué ha pasado?

Estos son los resultados del Q1 del 2016. Las fuertes inversiones que realizó la empresa estos últimos años ya están dejando ver sus mejoras en los números. todos los márgenes aumentan y el ROE sube 5 puntos, desde el mínimo del Q4 de 2015 (7%) al 12%.

Accionariado:

Otro de los puntos que suele provocar que el precio de una acción no refleje la realidad de la compañía es que sus accionistas no sean del país en el que es la empresa. La distancia provoca que no se conozca realmente lo que está haciendo la empresa.

En el caso de Samsung parece que se ha dado esta situación.

Vemos que la mayoría de las acciones pertenecen a accionistas extranjeros, los cuales no han sabido ver los cambios que estaba realizando la compañía y eso ha provocado que el precio no reflejase el valor de la misma.

En el cuadro superior también se aprecia otra de las preferencias de algunos value, las acciones preferentes. En ocasiones el mercado se olvida de estas acciones y las hace cotizar con un descuento que no está justificado. Según escribo estas líneas las preferentes de Samsung cotizan con un descuento del 24% respecto a las ordinarias.

CEO:

Siempre es importante comprobar que el CEO está alineado con los intereses de los accionistas y está comprometido con la empresa.

Kun-Hee Lee posee el 3,38% de la empresa y está totalmente volcado con ella. Como muestra el día que ordenó a sus empleados quemar todos los smartphones debido a que no estaba contento con el producto. Le costó 50M pero el impacto en los empleados fue incalculable, convirtiendo los nuevos modelos en los más vendidos del mundo.

Otro de los puntos interesantes es leer su carta anual, en la que vemos que está alineado con lo que hemos podido deducir en este análisis:

First, despite a slowdown in smartphone demand, we achieved solid earnings based on improved earnings of the component businesses, including semiconductor and display.

Second, we focused on strengthening core competencies with our high-quality technologies, and solidified our technological leadership through continuous investments.

Third, we implemented proactive shareholder return policies to enhance shareholder value.

Valoración:

A partir del histórico y del análisis cualitativo previo, hacemos una estimación para los próximos años. El detalle de proceso lo explicamos en un análisis anterior.

Atendiendo a estos múltiplos, Samsung Electronics valdría sobre 2.200.000 KRW (Korean Won), lo que a precio actual de 1.500.000 tendría un Margen de Seguridad del 25%.

Pero hay que añadir un par de puntos importantes:

La empresa está cotizando a PER 8 (capitalización / net income) pero como hemos visto, la compañía tiene caja neta, si la descontamos del precio que estamos pagando el PER baja a 5,2 [(capitalización – caja neta) / net income]

Esto con las acciones ordinarias. Como sabemos, las preferentes cotizan con un 25% de descuento. Así que estarían cotizando por debajo de PER 4.

Conclusión:

Samsung Electronics es una inversión value de libro.

Por un lado cumple la mayoría de principios que Francisco G. Paramés dejó fijados en Bestinver:

  • Compañías con:
    • Ventaja competitiva: alto y sostenible ROCE
    • Actitud correcta del Cash Flow generado
  • Buen precio provocado por:
    • Tipo de acciones (preferentes)
    • Causas geográficas: negocio y accionistas en distintas zonas
    • Proyectos de largo plazo (mercado impaciente)

Por otro es un ejemplo perfecto de las enseñanzas de Philip A. Fisher, el cual indicaba que había que comprar una buena compañía cuando estaba invirtiendo. Samsung ha tenido que invertir fuertemente y esto ha provocado que sus ratios empeorasen, así como sus ventas y sus beneficios. El mercado, por definición impaciente no ha sabido mirar a largo plazo y el precio no reflejaba el valor de la compañía.

Cuando las inversiones muestran sus resultados en los números, el mercado se apresura a valorar la empresa y la subida no tarda en producirse, de una forma rápida como ha sido el caso.

No dejará de sorprenderme que libros escritos hace más de 60 años tengan tal vigencia, siendo una guía de precisión quirúrgica sobre el momento en el que una empresa y el mercado generan oportunidades claras de inversión.

14 comentarios
  1. finanzasmania Dice:

    Hola Víctor

    Una revisión muy completa de una de las compañías de cabecera de la gente de azvalor

    yo tanto en samsung como en hyundai, vigilo la diferencia entre preferentes y ordinarias, hay momentos que el descuento puede alcanzar el 50%

    • Víctor Morales Dice:

      Hola Finanzasmanía.

      Sí, fue una de las primeras posiciones de Bestinver y es una de las principales de azValor. La verdad es que una empresa de esta calidad cotizando a PER4 no es muy normal de encontrar. También la tienen otros grandes fondos value de emergentes como el noruego Kon Tiki de Skagen Funds.

      Cuando tenga tiempo miro Hyundai.

      Un saludo.

  2. Khal Dice:

    Hola, felicidades por el articulo, muy completo la verdad. ¿Podrias indicar qual es el Ticker o codigo ISIN de las acciones preferentes?
    Muchas gracias

    • Víctor Morales Dice:

      Hola.

      Samsung Electronics cotiza en Korea, mercado que pocos brokers en España tienen. Desde aquí lo más fácil es comprar un GDR en Londres en libras o mejor en Alemania en Euros. El ticker es SSUN, la N final es lo que indica que son preferentes, las ordinarias son SSU.

      Un saludo y gracias por tus palabras.

  3. Juanjoo Dice:

    Muuy interesante esta entrada. Una pena q en clicktrade no comercialicen las preferentes en Alemania. Aunque la verdad q estas empresas tan lejanas me dan algo de miedo (como toyota) y quizás me decida por algun etf emergente de acumulación (donde una de las principales posiciones suele ser samsung)
    Muchas gracias por la entrada

    • Víctor Morales Dice:

      Hola Juanjo.

      En DeGiro si aparecen. De todos modos los ETFs de acumulación son una excelente forma de inversión, así como los fondos value.
      Hace un tiempo escuché decir que lo mejor era invertir en un fondo value centrado en Asia y dejar los beneficios correr 20 o 30 años.

      Gracias por tus palabras y un saludo.

  4. Juan Ramos Dice:

    Muchas gracias por compartir el análisis en la red. Solo un apunte: echo de menos un análisis del moat defensivo de la compañia. ¿Patentes? ¿Proceso productivo mas barato que el resto?. Me gustaría saber que opinas sobre esto. Muchas Gracias

    • Víctor Morales Dice:

      Muy buenas preguntas Juan. No te puedo contestar. ¿Sabes lo que pienso? estos análisis sólo son una pequeña introducción para conocer una empresa, por los números y el crecimiento “parece” que Samsung fabrica más barato y su número de patentes es importante, pero habría que hacer un análisis mucho más detallado para realmente ir conociendo más en profundidad la empresa.

      Seguro que has escuchado la frase “cuanto más estudio de una materia más me doy cuenta de lo poco que se”, pues a mi eso me pasa con todas las materias y todas las empresas. Y eso por un lado me empuja a seguir aumentando mi conocimiento y por otro, inevitablemente, me hace darme cuenta que muchas veces somos meros especuladores comprando empresas que realmente no conocemos en profundidad. Seguiré estudiando, no queda otra, pero cada día tengo más claro que los gestores de los (pocos) buenos fondos value están a años luz del minoritario.

      Un abrazo y gracias por tu comentario.

      • Juan Ramos Dice:

        Estoy leyendo “El pequeño libro que genera riqueza” de Pat Dorsey. Aunque el título es un poco presuntuoso, es un muy bien resumen de los moats defensivos, Por si te ayuda en algo. Un abrazo.

        • Víctor Morales Dice:

          Gracias Juan.
          Sí, lo tengo pendiente. Además la traducción es de Pablo Martinez Bernal, un apasionado del value del que recomiendo sus charlas en el Juan de Mariana.

          Un abrazo.

  5. Luis Dice:

    Hola Victor,

    Le estaba echando un ojo a los números de tu tabla y algo no me cuadra (no se si me estoy colando en algo):

    Viendo el BPA y el net income, no cuadra que el num de acciones sea 130, sino que andará por 150. Si es así el valor de capitalización cambiaría y los ratios con el EV también.

    Saludos

    • Victor Morales Dice:

      Tienes razón Luis.

      Las ordinarias son 142,969,337, las preferentes 21,063,427 y el total 164,032,764.
      Que bueno que hayas revisado hasta ese detalle.

      Lo corregiré cuando saque algo de tiempo.

      Gracias y un saludo.

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  1. […] implicadas: Demasiadas. Desde que publiqué los análisis en este blog las acciones han subido Samsung 37%, Richemont 40%, Rio Tinto 46%, Melexis […]

  2. […] bajo mi punto de vista. No era uno de los exhaustivos análisis de empresas (como el de BMW o Samsung), sino que proyectaba una idea mucho más simple y lineal, y para mí de tremenda utilidad y […]

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